胡晓炼：十一五时期中国货币政策调控的成就

胡晓炼：十一五时期中国货币政策调控的成就 更新时间：2010-12-28 7:53:31 　　“十一五”期间，我国金融宏观调控面临着极其复杂多变的内外部环境，经受了罕见国际金融危机的严峻挑战。人民银行在党中央、国务院的统一部署下，根据国内外经济金融形势的变化，及时调整货币政策取向，综合运用货币政策工具，灵活把握金融宏观调控的重点、力度和节奏，货币政策预见性、科学性和有效性进一步增强，对保持经济平稳较快增长和物价水平基本稳定发挥了重要作用。

一、货币政策适时适度调整，金融宏观调控的预见性、科学性和有效性进一步增强

“十一五”前半期，针对国际收支双顺差持续扩大及流动性偏多、物价出现持续上涨压力的情况，为防止经济增长由偏快转为过热、价格由结构性上涨演变为明显通货膨胀，货币政策由稳健转向适度从紧，并于2007年第四季度起开始实施从紧的货币政策。2006年至2008年上半年，通过灵活开展公开市场操作，先后18次上调存款准备金率，对冲了外汇流入投放的大部分流动性，并先后7次上调存款基准利率、8次上调贷款基准利率，对抑制通货膨胀，保持经济平稳增长发挥了重要作用。

2007年美国次贷危机开始显现，至2008年中，危机程度加深，而我国通胀压力依然较大。人民银行及时调整了货币政策的重点和力度。按照既要保持经济平稳较快发展、又要控制物价上涨的要求，调减公开市场操作力度，并将全年新增贷款预期目标适度提高，指导金融机构扩大信贷总量，并与结构优化相结合，向“三农”、中小企业和灾后重建等倾斜。

2008年9月雷曼兄弟破产后，全球性金融危机爆发，主要经济体陷入衰退，金融市场功能几近丧失，全球经济遭受严重冲击。对我国经济尤其是外贸行业的冲击明显加大。面对前所未有的复杂局面，人民银行在党中央国务院的统一部署下开始执行适度宽松的货币政策，收缩公开市场操作力度，创新使用短期招标工具等流动性支持工具，先后4次下调存款准备金率，5次下调存贷款基准利率。适度宽松的货币政策得到了有效传导，金融支持经济发展的力度明显加大，有力地支持了一揽子刺激计划的实施，对抵御金融危机冲击发挥了重要作用。我国经济迅速企稳向好，在全球率先实现经济复苏。从GDP季节调整后的环比数据看，2008年四季度我国GDP环比年增长率只有1.8%，2009年一季度则升至8%，二季度达到15%。GDP同比增速逐季提高，2009年一至四季度分别为6.5%、8.1%、9.6%和11.3%，全年GDP增长达到9.1%。适当宽松货币政策的有效实施明显缓解了通缩预期，很快遏制了通缩与衰退相互强化的潜在风险，市场信心显著增强，对帮促进经济尽快复苏起到了重要作用，也对推动全球经济复苏起到了积极作用。

2010年以来，在国际金融危机缓解、全球流动性充裕的大环境下，随着国内经济较快回升，劳动力成本上升、大宗商品价格上涨等，也出现了通胀预期上升、经济金融运行存在风险隐患等问题。货币政策在保持政策连续性和稳定性的同时，根据新形势新情况着力提高了政策的针对性和灵活性。注重运用市场化手段进行动态微调，妥善处理经济平稳较快发展、调整经济结构和管理通胀预期的关系。2010年以来，人民银行综合运用数量型工具和价格型工具，灵活开展公开市场操作，先后6次上调存款准备金率，2次上调存贷款基准利率，实行差别准备金率、差别化的房贷利率等措施，引导货币条件逐步从应对危机状态向常态回归。

二、人民币汇率形成机制改革取得突破，市场供求在汇率形成中的作用进一步增强

自2005年7月21日起，我国开始实行以市场供求为基础、参考一篮子货币进行调节、有管理的浮动汇率制度，人民币汇率改革迈出历史性的一步。在国际金融危机最严重的特殊时期，许多国家货币对美元大幅贬值，人民币汇率保持了基本稳定，有利于我国稳定外需、抵御国际金融危机冲击，也为亚洲乃至全球经济复苏做出了贡献，展示了我国促进全球经济平衡的努力。随着全球经济逐步复苏，我国经济回升向好的基础进一步巩固，经济运行趋于平稳，2010年6月19日，人民银行宣布进一步推进人民币汇率形成机制改革，重在坚持以市场供求为基础，参照一篮子货币进行调节。继续按照已公布的外汇市场汇率浮动区间，对人民币汇率浮动进行动态管理和调节。2005年汇改以来至2010年11月末，人民币对美元汇率累计升值23.97%，对欧元汇率累计升值14.00%，根据国际清算银行数据测算，人民币名义有效汇率累计升值13.58%，实际有效汇率累计升值21.20%。人民币汇率弹性不断增强，在推进结构调整、引导资源向内需部门配置方面发挥了积极作用。

“十一五”期间，人民银行围绕完善有管理的浮动汇率制度方面做了大量工作：一是大力推进外汇市场建设，为以市场供求为基础的人民币汇率形成机制提供制度支持。引入询价交易方式和做市商制度，改进人民币汇率中间价形成方式，同时大力发展银行间人民币远期、掉期市场，完善人民币远期汇率定价机制，积极稳健开展货币掉期操作。二是在有管理的浮动汇率制度下，建立人民币汇率间接调控体系，建立并逐步完善外汇一级交易商制度。三是加强和改进外汇管理，不断拓展对外投资渠道，陆续出台了一系列政策，放宽企业、居民持有外汇的限制。拓展金融机构和企业的对外投资渠道，成立国家外汇投资公司，拓宽外汇储备的投资领域。同时加强跨境资金监管，防范短期套利资本流入。

汇率形成机制改革以来，人民币汇率双向波动，弹性逐步增强，汇率形成的市场基础逐步扩大，市场供求在汇率形成中的作用不断增强。完善有管理的浮动汇率制度，是根据我国国情和发展战略作出的选择，符合完善社会主义市场经济体制的改革方向，符合落实科学发展观的要求，是我国深度融入全球化条件下国家利益的需要，符合我国长远和根本的核心利益。有利于促进结构调整和全面协调可持续发展，有利于抑制通货膨胀和资产泡沫，有利于增强宏观调控的主动性和有效性，改善宏观调控能力，维护战略机遇期。

三、利率市场化改革稳步推进，利率在货币政策传导中的作用进一步增强

我国利率市场化改革的目标是建立健全由市场供求决定的利率形成机制，中央银行通过运用货币政策工具引导市场利率，保持经济平稳健康发展，合理配置资源。“十一五”期间，人民银行在推动利率市场化工作上取得新进展：一是构建货币市场基准利率，建立健全我国市场利率体系。2007年上海银行间市场拆放利率正式运行以来，Shibor在货币市场利率体系中的基准地位逐步确立，正逐步成为货币市场、票据市场、债券市场以及衍生产品市场的定价基准。二是全面实现了货币市场和债券市场利率的市场化，存贷款利率浮动幅度进一步扩大，放开了贷款利率上限和存款利率下限，调整了房贷利率浮动下限，扩大商业银行自主定价空间，更大程度地发挥市场在利率决定中的作用。三是加强对金融机构的利率定价指导，督促金融机构不断完善定价机制和提高定价能力，完善利率监测系统，引导金融机构合理定价。四是中央银行利率调节体系逐步完善，中央银行运用货币政策工具引导市场利率的能力进一步提高，中央银行票据和回购利率发挥了引领利率走势的作用。总的来看，“十一五”期间，我国金融机构定价水平显著提高，微观主体对利率的敏感性不断增强，利率在调整资源配置和传导货币政策中的作用进一步显现。我国利率市场化是一个不断推进和完善的过程，需要培育各方面的条件，如增强金融机构的定价能力和风险管理能力，提高客户的自我选择、自我保护能力，创造良性竞争的市场环境，等等。下一步，人民银行将继续积极促进各方面条件的成熟，根据“十二五”规划的要求，有规划、有步骤、坚定不移地推动利率市场化。

四、货币政策工具体系进一步丰富，发挥出总量调控和结构调整的重要作用

公开市场业务与存款准备金工具相互配合，加强银行体系流动性管理。由于国际收支双顺差导致货币被动投放较多，加强流动性管理成为近年来我国金融宏观调控面临的重要问题。早在2003年，人民银行就开始通过发行央行票据加强银行体系流动性管理。“十一五”期间，人民银行加强对银行体系流动性供求情况和市场环境的分析监测，以发行央行票据为主、国债回购操作为辅，创新操作工具，通过调整公开市场操作规模、节奏以及工具组合，合理调整各期限品种操作利率等方式，灵活开展公开市场操作。2006年至2010年11月，共开展公开市场操作约33万亿元，其中发行央行票据约20万亿元，开展回购操作约13万亿元。在运用公开市场操作进行日常流动性管理的同时，还充分发挥存款准备金工具主动性较强，能够深度冻结流动性的特点，通过灵活调整准备金率加强流动性管理。“十一五”以来，存款准备金率上调24次，下调4次，此外，通过实施差别准备金工具，将总量调控和个体风险差异结合起来，加强流动性管理，引导信贷合理投放。“十一五”期间，人民银行通过搭配使用公开市场操作和存款准备工具，适应形势变化，调控流动性水平，为经济平稳运行创造了良好环境。

发挥再贷款、再贴现引导信贷资金投放、优化信贷结构的功能。人民银行按照“区别对待、收放结合”的原则对再贷款实行分类管理，有效发挥支农再贷款、再贴现支持扩大“三农”和县域等薄弱环节信贷投放的引导作用，同时加强再贷款债权的维护。“十一五”期间，适当扩大支农再贷款的对象和用途范围，明确将涉农票据和中小企业票据作为再贴现支持的重点，对西部地区和粮食主产区安排增加支农再贷款和再贴现额度。截至2010年10月末，全国支农再贷款余额676亿元，其中对西部地区和粮食主产区支农再贷款占全国的比例超过93%；再贴现余额605亿元，其中，涉农票据占32%，中小企业票据占85%。再贷款和再贴现引导信贷投向、优化信贷结构、支持扩大“三农”和中小企业融资的作用进一步增强。

金融市场稳步发展进一步改善了货币政策传导机制。一是金融体系继续发展完善。从市场类别看，货币市场、资本市场、外汇市场、黄金市场、期货市场和保险市场等均已形成一定规模；从市场层次看，以银行间市场为主体的场外市场和以交易所为主体的场内市场相互补充，共同发展。二是金融市场功能不断深化。市场主体参与程度不断提高，金融产品和工具逐渐丰富，市场规模不断扩大，资源配置能力显著增强。三是金融市场基本制度建设日益完善。市场法律制度和监管体系进一步完善，基础设施建设取得较大成果，交易结算系统、托管系统、资金清算系统不断改进，各个系统有效连接、协调运转。四是金融市场对外开放程度不断提高，“引进来”稳步推进，“走出去”步伐加快。

金融企业改革取得突破进一步夯实了货币政策传导的微观基础。一是大型商业银行股份制改革基本完成。十一五“期间，中国银行、建设银行、工商银行和交通银行、农业银行先后完成财务重组和股份制改革，并在香港H股和境内A股成功上市。国家开发银行商业化转型工作平稳推进。大型商业银行公司治理不断完善，资产质量和盈利能力逐年改善，尤其在国际金融危机的冲击下，仍保持了较强的抗风险能力和盈利水平。二是农村信用社改革继续深入推进。按照农村信用社改革试点资金支持政策规定的程序和条件，人民银行会同银监会认真履行考核职责，严格考核农村信用社改革成效。目前，全国专项票据发行和专项借款发放已基本完成，专项票据兑付进度超过97%。资金支持政策的顺利实施，对有效化解农村信用社历史包袱，督促、引导和推动农村信用社改革工作发挥了重要的正向激励作用。总体看，农村信用社改革取得重要的阶段性成果，对保持我国农村金融业的稳定发展、改善和提升农村金融服务能力和水平、促进解决”三农“问题发挥了重要作用。三是推进其他金融机构改革。十一五”期间，继续推进中国进出口银行、中国农业发展银行、中国出口信用保险公司等政策性金融机构改革。促进中国邮政储蓄银行深化改革。进一步推进金融资产管理公司市场化转型。稳步推进金融业综合经营试点。金融机构公司治理结构的完善、资本约束机制的增强、内部管理能力的提高，都有助于货币政策的有效传导。

五、人民币“走出去”取得突破性进展，跨境贸易和投资中人民币的使用迅速扩大

在国际金融危机的背景下，为进一步促进贸易和投资便利化，顺应我国企业规避主要国际结算货币汇率风险的需要，2008年9月以来，在人民银行和相关部委的合力推动下，人民币“走出去”取得突破性进展。2009年7月开始跨境贸易人民币结算试点，试点进展顺利，各方面要求参加试点的积极性很高，2010年6月，境内试点地区由上海市和广东省的4个城市扩大到北京等20个省，境外地域范围由港澳和东盟地区扩大到所有国家和地区，业务种类包括跨境货物贸易、服务贸易和其他经常项目，出口货物贸易人民币结算试点企业由365家扩大到67724家。人民币跨境贸易结算量大幅增长，至2010年11月末，各试点地区银行累计办理跨境贸易人民币结算业务3880亿元。伴随跨境贸易人民币结算业务的发展，企业“走出去”以人民币开展境外直接投融资需求增长，人民银行开展了人民币跨境投融资个案试点，受到了银行和企业的普遍欢迎。至2010年11月末，累计办理人民币跨境投融资业务550多亿元。人民银行与境外中央银行或货币当局签署的双边本币互换协议，也从为应对危机而开展的货币合作逐步向支持双边贸易投资发展。人民币在跨境贸易和投资使用的扩大也将对货币政策的实施和影响提出新的课题和更高要求。

当前，国际金融危机极端动荡状态已经缓和，发达经济体步入缓慢曲折的复苏过程，新兴经济体增长比较强劲，外需有相应改善。我国经济平稳较快发展的势头进一步巩固。适应当前经济金融形势发展变化，货币政策取向由适度宽松回归为稳健。实施稳健的货币政策能够继续满足保持经济平稳较快增长对资金合理需求，有利于加强通胀预期管理和防范资产价格泡沫，有利于防范系统性金融风险，有利于促进经济结构调整和发展方式转变。人民银行将认真分析和把握国内外经济发展的趋势，加强对经济金融运行中深层次问题和突出矛盾的研究，努力提高应对复杂局面的能力。下一阶段，要以科学发展为主题，以加快转变经济发展方式为主线，把稳定价格总水平放在更加突出的位置，积极稳妥地处理好保持经济平稳较快发展、调整经济结构、管理通胀预期的关系，增强金融调控的针对性、灵活性、有效性。继续综合运用利率、存款准备金率、公开市场操作等常规价格和数量工具，加强工具使用的有效组合。探索丰富创新调控手段，加快构建宏观审慎政策框架，把流动性管理的总量调节与构建宏观审慎政策框架结合起来，把好流动性这个总闸门。按照总体稳健、调节有度、结构优化的要求，引导信贷资金更多投向实体经济特别是“三农”和中小企业，加快推进经济结构战略性调整。进一步完善人民币汇率形成机制，保持人民币汇率在合理均衡水平上的基本稳定，稳步推进利率市场化改革。切实防范金融风险，维护金融体系安全稳健运行，保障金融支持经济发展的可持续能力。

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